截至10月15日上午，約1063家A股上市公司披露了2021年三季報(bào)業(yè)績預(yù)告/快報(bào)/報(bào)告，披露比例約為24%，其中業(yè)績預(yù)告向好率為63%（業(yè)績預(yù)告向好類型包含續(xù)盈、略增、預(yù)增、扭虧等四種類型）。預(yù)計(jì)整體A股2021三季報(bào)盈利增速高位放緩，中游制造和資源品盈利增長較快且景氣度維持相對高位。

核心觀點(diǎn)

? 根據(jù)一致可比口徑測算，即盈利測算值的樣本為目前已經(jīng)公布2021年三季報(bào)盈利情況的上市公司，考慮到去年同期低基數(shù)，調(diào)整后（以2019年為基期）全部A股/非金融2021Q3累計(jì)歸母凈利潤同比增速為105.2%/108.2%，復(fù)合平均歸母凈利潤同比增速為43.3%/44.3%（注意：由于可得樣本有限，測算值與實(shí)際值存在一定的偏差。）

? 根據(jù)歷史披露規(guī)則，業(yè)績較好的企業(yè)更加傾向于盡早披露業(yè)績情況，因此整體A股三季報(bào)業(yè)績實(shí)際增速與上述測算值相比存在較大的下修可能性。預(yù)計(jì)2021年三季報(bào)盈利增速相比中報(bào)將會出現(xiàn)一定程度的收斂，不過整體盈利仍將保持不錯(cuò)的增速。本文認(rèn)為A股盈利高位放緩主要受到以下因素驅(qū)動(dòng)：1.企業(yè)盈利于2020年三季度進(jìn)入加速修復(fù)階段，因此2021年三季報(bào)及年報(bào)將會面臨高基數(shù)問題。2.參考?xì)v史盈利周期，A股盈利周期的上行階段持續(xù)時(shí)間為12個(gè)月左右，本輪盈利上行期于2020年二季度開啟，因此2021年上半年為本輪盈利周期的高點(diǎn)，三季報(bào)將會面臨盈利增速拐點(diǎn)。3.由于能源價(jià)格快速上漲，上游資源品行業(yè)帶來較多的利潤貢獻(xiàn)。但對于中下游行業(yè)而言，多家企業(yè)面臨營業(yè)成本上漲的壓力，致使部分中低端制造業(yè)產(chǎn)品毛利率出現(xiàn)下降，而議價(jià)能力較強(qiáng)的中游行業(yè)可以將成本壓力轉(zhuǎn)移至下游。4.三季度以來我國出口表現(xiàn)持續(xù)超預(yù)期而內(nèi)需表現(xiàn)相對一般，偏中高端制造且海外需求較好的行業(yè)盈利韌性較強(qiáng)，而主要依賴內(nèi)銷的偏消費(fèi)服務(wù)類的行業(yè)盈利表現(xiàn)疲弱。大類行業(yè)2021Q3盈利改善強(qiáng)弱：中游制造、資源品>醫(yī)藥、TMT>金融地產(chǎn)、消費(fèi)、公用事業(yè)。

?2021年三季報(bào)A股盈利釋放主要圍繞以下主線展開：1.在能耗雙控和電價(jià)上行背景下，部分上游資源品產(chǎn)量端可能出現(xiàn)一定程度的收縮但是價(jià)格端上行動(dòng)力不減，因此多個(gè)資源品細(xì)分領(lǐng)域三季報(bào)業(yè)績保持較快增長甚至相比中報(bào)進(jìn)一步加速。2.新能源多個(gè)細(xì)分領(lǐng)域業(yè)績保持較快增速，尤其是新能源汽車領(lǐng)域中輕量化零部件、智能駕駛系統(tǒng)等需求保持較快增長。電源設(shè)備、新能源動(dòng)力系統(tǒng)等三季度盈利增長較為不錯(cuò)，主要是受益于新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈的拉動(dòng)。3.中高端制造業(yè)具有較強(qiáng)的議價(jià)能力和成本轉(zhuǎn)嫁能力，主要集中在通用設(shè)備、專用設(shè)備、儀器儀表等。

?綜合以上不排除未來以下領(lǐng)域業(yè)績超預(yù)期改善的可能性：1.由于能耗雙控限制或海外需求持續(xù)向好，產(chǎn)品供給短缺難以在中短期內(nèi)緩解的行業(yè)，主要是受益于價(jià)格高位帶來的業(yè)績高增，代表性細(xì)分領(lǐng)域有能化油氣、部分精細(xì)化工品、航運(yùn)、芯片等。2.產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)轉(zhuǎn)型且傳統(tǒng)產(chǎn)能向新型業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)移的領(lǐng)域，高毛利業(yè)務(wù)占比提升為企業(yè)帶來較多的利潤增量。如部分傳統(tǒng)能源行業(yè)加快新材料的研發(fā)和產(chǎn)能投放，傳統(tǒng)產(chǎn)能向新材料業(yè)務(wù)加速轉(zhuǎn)移，高毛利的新材料業(yè)務(wù)收入貢獻(xiàn)占比提升，代表性領(lǐng)域有塑料及制品、其他化學(xué)制品、結(jié)構(gòu)材料等。3.在資本開支擴(kuò)張、國產(chǎn)化替代以及高精度領(lǐng)域的旺盛需求背景下，中高端制造業(yè)訂單增長較好且具有較強(qiáng)的議價(jià)能力和成本轉(zhuǎn)嫁能力，代表性細(xì)分領(lǐng)域有通用設(shè)備、專用設(shè)備、電氣設(shè)備、電源設(shè)備、新能源動(dòng)力系統(tǒng)等。

風(fēng)險(xiǎn)提示：業(yè)績大幅下修，產(chǎn)業(yè)政策支持力度不及預(yù)期

目錄

預(yù)告進(jìn)度：披露率接近三成，向好率回落至歷史中樞水平

截至10月15日上午，約有1063家A股上市公司披露了2021年三季報(bào)業(yè)績預(yù)告/快報(bào)/報(bào)告，占全部A股的比例約為24%，其中絕大多數(shù)是以業(yè)績預(yù)告的形式存在。

從業(yè)績預(yù)告類型來看，目前已經(jīng)披露三季報(bào)預(yù)告的上市公司預(yù)告向好率為63%，相比中報(bào)預(yù)告向好率進(jìn)一步下降，逐漸接近歷史中樞水平（業(yè)績預(yù)告向好類型包含續(xù)盈、略增、預(yù)增、扭虧等四種類型）。

整體業(yè)績：預(yù)計(jì)三季報(bào)增長高位放緩

根據(jù)一致可比口徑測算，即盈利測算值的樣本為目前已經(jīng)公布2021年三季報(bào)盈利情況的上市公司，全部A股/非金融2021Q3歸母凈利潤累計(jì)同比增速測算值為104.4%/105.2%，全部A股2021Q3/Q2/Q1單季度歸母凈利潤同比增速為48.8%/40.7%/55.8%，非金融2021Q3/Q2/Q1單季度歸母凈利潤同比增速為47.1%/44.5%/166.3%。考慮到去年同期低基數(shù)，調(diào)整后（以2019年為基期）全部A股/非金融2021Q3累計(jì)歸母凈利潤同比增速為105.2%/108.2%，復(fù)合平均歸母凈利潤同比增速為43.3%/44.3%（注意：由于可得樣本有限，測算值與實(shí)際值存在一定的偏差。）

根據(jù)歷史披露規(guī)則，業(yè)績較好的企業(yè)更加傾向于盡早披露業(yè)績情況，因此整體A股三季報(bào)業(yè)績實(shí)際增速與上述測算值相比存在較大的下修可能性。參考目前A股所處的盈利周期階段，預(yù)計(jì)2021年三季報(bào)盈利增速相比中報(bào)將會出現(xiàn)一定程度的收斂，不過整體盈利仍將保持不錯(cuò)的增速；結(jié)合業(yè)績預(yù)告披露等信息，本文認(rèn)為A股盈利高位放緩主要受到以下因素驅(qū)動(dòng)：

?企業(yè)盈利于2020年三季度進(jìn)入加速修復(fù)階段，因此2021年三季報(bào)及年報(bào)將會面臨高基數(shù)問題，企業(yè)盈利增速不可避免會出現(xiàn)一定程度的放緩。

? 參考?xì)v史盈利周期，A股盈利周期的上行階段持續(xù)時(shí)間為12個(gè)月左右，本輪盈利上行期于2020年二季度開啟，因此2021年上半年為本輪盈利周期的高點(diǎn)，三季報(bào)將會面臨盈利增速拐點(diǎn)。

? 由于能源價(jià)格快速上漲，上游資源品行業(yè)多種產(chǎn)品迎來量價(jià)齊升的局面，并帶來較多的利潤貢獻(xiàn)。但對于中下游行業(yè)而言，多家企業(yè)面臨營業(yè)成本上漲的壓力，致使部分中低端制造業(yè)產(chǎn)品毛利率出現(xiàn)下降，而議價(jià)能力較強(qiáng)的中游行業(yè)可以將成本壓力轉(zhuǎn)移至下游。對于出口業(yè)務(wù)占比較高的企業(yè)而言，由于海運(yùn)費(fèi)出現(xiàn)較大幅度上漲，出口導(dǎo)向型公司所面臨的的成本快速上行。

?三季度以來我國出口表現(xiàn)持續(xù)超預(yù)期而內(nèi)需表現(xiàn)相對一般，偏中高端制造且海外需求較好的行業(yè)盈利韌性較強(qiáng)，而主要依賴內(nèi)銷的偏消費(fèi)服務(wù)類的行業(yè)盈利表現(xiàn)疲弱。

整體A股三季報(bào)盈利增速將會高位放緩且盈利下行趨勢將會持續(xù)至2022年。參考工業(yè)企業(yè)盈利指標(biāo)，2021年1-8月規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)盈利同比增長49.5%，相比2019年1-8月增長42.9%，兩年平均增長19.5%。8月單月同比增長10.1%，兩年平均增長14.5%，呈現(xiàn)持續(xù)放緩趨勢。由于工業(yè)企業(yè)和非金融類上市公司的成分股具備有一定的重合度，且二者利潤增速歷史值幾乎保持相似的變動(dòng)趨勢；因此在工業(yè)企業(yè)利潤等高頻指標(biāo)的指引下，2021年三季報(bào)A股盈利增速也將會高位放緩。

大類行業(yè)：中游制造、資源品>醫(yī)藥、TMT>金融地產(chǎn)、消費(fèi)、公用事業(yè)

大類行業(yè)2021Q3盈利改善強(qiáng)弱：中游制造、資源品>醫(yī)藥、TMT>金融地產(chǎn)、消費(fèi)、公用事業(yè)。

目前已經(jīng)披露業(yè)績預(yù)告或快報(bào)的公司數(shù)量有限且業(yè)績較好的公司傾向于盡早披露業(yè)績預(yù)告，因此三季報(bào)大類行業(yè)盈利增速測算值與實(shí)際值相比也會存在一定的偏差。從目前已得的結(jié)果來看，綜合考慮利潤可持續(xù)性、基數(shù)大小等因素，2021年三季報(bào)業(yè)績增長較強(qiáng)的行業(yè)集中在中上游行業(yè)，首先是資源品板塊盈利增速保持較快增長，主要是受益于限產(chǎn)等多種因素共同作用下的產(chǎn)品漲價(jià)；其次是中游制造業(yè)利潤表現(xiàn)也不錯(cuò)，多家中高端制造業(yè)具有較強(qiáng)的議價(jià)能力和成本轉(zhuǎn)嫁能力。醫(yī)藥和TMT板塊業(yè)績也體現(xiàn)出較強(qiáng)的韌性，前者主要是受益于新冠疫苗及檢測試劑等防疫抗疫物資產(chǎn)能擴(kuò)充和產(chǎn)量提升，后者主要受益于電子行業(yè)中多個(gè)細(xì)分領(lǐng)域的高景氣度。消費(fèi)服務(wù)板塊利潤表現(xiàn)相對一般，主要是受到豬價(jià)持續(xù)下行以及出行消費(fèi)板塊低迷的拖累。

景氣持續(xù)且盈利增長較快：供給受限（資源品、航運(yùn)、電子）、中高端制造、新能源等

? 主線一

在能耗雙控和電價(jià)上行背景下，多種資源品價(jià)格上行至高位，九月工業(yè)品PPI同比已經(jīng)突破10%，部分上游資源品產(chǎn)量端可能出現(xiàn)一定程度的收縮但是價(jià)格端上行動(dòng)力不減，因此多個(gè)資源品細(xì)分領(lǐng)域三季報(bào)業(yè)績保持較快增長甚至相比中報(bào)進(jìn)一步加速。具體來看，

有色金屬板塊，陰極銅、鎂、鋁等產(chǎn)品價(jià)格同比大幅提升；受益于國內(nèi)新能源汽車產(chǎn)銷連創(chuàng)記錄以及海外訂單高景氣，鋁加工行業(yè)開工率和景氣度均處于相對高位。

石油化工板塊，液化天然氣LNG、煤炭、化工產(chǎn)品等價(jià)格相比去年同期明顯上行；農(nóng)用化工板塊中多家公司三季報(bào)業(yè)績相比中報(bào)出現(xiàn)加速跡象，企業(yè)開工率持續(xù)相對高位，聚氯乙烯、尿素、復(fù)合肥市場價(jià)格企穩(wěn)后大幅上漲?；w、化學(xué)原料等細(xì)分板塊產(chǎn)品供不應(yīng)求，銷量和產(chǎn)品價(jià)格均較上年有較大幅度增長。由于新能源汽車市場爆發(fā)式增長帶動(dòng)鋰電池出貨量大幅提升，電池化學(xué)品產(chǎn)銷量不斷增長，鋰鹽產(chǎn)品價(jià)格持續(xù)提升。

煤炭板塊，三季度以來煤炭漲幅進(jìn)一步擴(kuò)大，焦煤市場持續(xù)高位運(yùn)行。近期煤炭保供政策持續(xù)推進(jìn)，但由于供給緊張的格局難以在短期內(nèi)緩解，因此煤炭價(jià)格高位將為企業(yè)利潤帶來較強(qiáng)的支撐。

新材料領(lǐng)域，部分企業(yè)加快新材料的研發(fā)和產(chǎn)能投放，傳統(tǒng)產(chǎn)能向新材料業(yè)務(wù)加速轉(zhuǎn)移，如光學(xué)材料、新能源材料等新簽訂單增多，高毛利的新材料業(yè)務(wù)收入貢獻(xiàn)占比提升。

? 主線二

新能源多個(gè)細(xì)分領(lǐng)域業(yè)績保持較快增速，尤其是新能源汽車領(lǐng)域中輕量化零部件、智能駕駛系統(tǒng)等需求保持較快增長。

電源設(shè)備、新能源動(dòng)力系統(tǒng)等三季度盈利增長較為不錯(cuò)，主要是受益于新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈的拉動(dòng)，電解液產(chǎn)品銷量顯著增長，如正極材料產(chǎn)銷規(guī)模雙增等。由于部分企業(yè)加快了新增產(chǎn)能的釋放，新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈中這些產(chǎn)品銷量增長將會進(jìn)一步加速。

電氣設(shè)備板塊，風(fēng)力發(fā)電和新能源汽車相關(guān)訂單充足，因此營業(yè)收入和盈利能力穩(wěn)定提升。

部分新能源發(fā)電占比較好的發(fā)電企業(yè)盈利表現(xiàn)較好，主要通過持續(xù)優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)來實(shí)現(xiàn)新能源裝機(jī)量上升，新能源板塊收益增加從而抵消了一部分電煤成本大幅上升帶來的成本壓力。

? 主線三

中高端制造業(yè)具有較強(qiáng)的議價(jià)能力和成本轉(zhuǎn)嫁能力，并通過提高毛利率產(chǎn)品收入占比來保持較強(qiáng)的盈利能力，主要集中在通用設(shè)備、專用設(shè)備、儀器儀表等；在國產(chǎn)化替代推進(jìn)和原材料價(jià)格高位的背景下，中高端制造業(yè)利潤保障性較強(qiáng)。

2021年前三季度A股制造業(yè)資本開支仍處于提升中，通用設(shè)備板塊多種產(chǎn)品如注塑機(jī)、壓鑄機(jī)、電動(dòng)工具、工業(yè)機(jī)器人、機(jī)床等需求持續(xù)向上，通用設(shè)備板塊維持較高的景氣度，尤其是龍頭企業(yè)積極擴(kuò)充產(chǎn)能并取得了不錯(cuò)的盈利增長。

受益于國產(chǎn)化替代和高精度領(lǐng)域的旺盛需求，部分制造業(yè)抓住市場機(jī)會，如碳纖維生產(chǎn)制造、車載應(yīng)用、自動(dòng)駕駛、數(shù)控刀具等領(lǐng)域的訂單持續(xù)增長；同時(shí)中高端產(chǎn)品收入占比增加也提升了企業(yè)毛利率水平。

其他板塊

電子行業(yè)，保持較高景氣度，受益于電子元器件市場需求旺盛，部分公司前期投資成效逐步釋放，被動(dòng)元器件等產(chǎn)品產(chǎn)銷同比較大幅度增長，因此公司收入和盈利能力同比持續(xù)增長。由于集成電路國產(chǎn)替代、5G建設(shè)加速、消費(fèi)電子及汽車電子需求增長等因素共同作用，集成電路需求旺盛且訂單飽滿，且三季度芯片短缺局面并未得到有效緩解，售價(jià)提升疊加銷量改善使得相應(yīng)企業(yè)營業(yè)收入和凈利潤均保持高速增長。

航運(yùn)港口板塊，港口貨物吞吐量較去年同期有較大幅度增長；由于三季度集裝箱數(shù)量持續(xù)短缺，運(yùn)價(jià)環(huán)比二季度再次攀升，四季度末將迎來海外需求旺季，預(yù)計(jì)運(yùn)價(jià)高位的局面難以在短期內(nèi)得到有限緩解。

綜合以上三季報(bào)業(yè)績表現(xiàn)較好的領(lǐng)域，本文整理了以下景氣度持續(xù)性較強(qiáng)且盈利增長相對較快的細(xì)分行業(yè)，不排除這些行業(yè)在未來業(yè)績超預(yù)期改善的可能性，可關(guān)注以下幾個(gè)方面：

?受制于能耗雙控限制或海外需求持續(xù)向好，產(chǎn)品供給短缺難以在中短期內(nèi)緩解的行業(yè)，主要是受益于價(jià)格高位帶來的業(yè)績高增，代表性細(xì)分領(lǐng)域有能化油氣、部分精細(xì)化工品、航運(yùn)（運(yùn)價(jià)）、芯片等。

?產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)轉(zhuǎn)型且傳統(tǒng)產(chǎn)能向新型業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)移的領(lǐng)域，高毛利業(yè)務(wù)占比提升為企業(yè)帶來較多的利潤增量。如部分傳統(tǒng)能源行業(yè)加快新材料的研發(fā)和產(chǎn)能投放，傳統(tǒng)產(chǎn)能向新材料業(yè)務(wù)加速轉(zhuǎn)移，如光學(xué)材料、新能源材料等新簽訂單增多，高毛利的新材料業(yè)務(wù)收入貢獻(xiàn)占比提升，代表性領(lǐng)域有塑料及制品、其他化學(xué)制品、結(jié)構(gòu)材料等。

?在資本開支擴(kuò)張、國產(chǎn)化替代以及高精度領(lǐng)域的旺盛需求背景下，中高端制造業(yè)訂單增長較好且具有較強(qiáng)的議價(jià)能力和成本轉(zhuǎn)嫁能力，代表性細(xì)分領(lǐng)域有通用設(shè)備、專用設(shè)備、電氣設(shè)備、電源設(shè)備、新能源動(dòng)力系統(tǒng)等。

一致盈利預(yù)期變化和估值盈利匹配度

2021年前三季度整體A股盈利增速較高，預(yù)計(jì)第三季度盈利增長已經(jīng)出現(xiàn)明顯趨緩；整體A股估值自7月中下旬以來持續(xù)回調(diào)，目前全部A股和非金融A股估值分別為19.0X和30.8X，對應(yīng)的十年期分位數(shù)回落至為59.3%和56.4%。

根據(jù)wind一致盈利預(yù)期，采用自下而上和整體法進(jìn)行統(tǒng)計(jì)，全部A股歸母凈利潤增速2021E/2022E分別為25.7%/11.0%，對應(yīng)估值為15.5X/14.3X，分位數(shù)分別是36.7%/30.5%。非金融石油石化歸母凈利潤增速2021E/2022E分別為41.4%/13.9%，對應(yīng)估值為22.7X/20.5X，分位數(shù)分別是20.4%/5.6%。考慮2021及2022年盈利之后，A股整體估值水平相對合理甚至偏低。

2021年國慶過后，A股上市公司陸續(xù)進(jìn)入三季報(bào)業(yè)績預(yù)告披露期。部分三季報(bào)業(yè)績預(yù)告較好的公司一致盈利預(yù)期得到上調(diào)，過去5周一致盈利預(yù)期增速上調(diào)超過2個(gè)百分點(diǎn)的行業(yè)集中在交通運(yùn)輸、石油石化、有色金屬、基礎(chǔ)化工、電子、煤炭、鋼鐵、電力設(shè)備及新能源等行業(yè)。具體來看，一致盈利預(yù)期明顯上調(diào)的行業(yè)具有以下特征，行業(yè)處于高景氣賽道（如電新、電子、有色金屬）、大宗商品漲價(jià)帶來業(yè)績提升（如石油石化、基礎(chǔ)化工、煤炭、鋼鐵）、去年同期盈利低基數(shù)（如交運(yùn)）。

本文對于重要指數(shù)的盈利和估值情況進(jìn)行測算，統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示2021年和2022年滬深300、中證500、中證1000指數(shù)盈利增速依次提升，且后兩者目前的估值相對合理；考慮到2022年盈利后，中小盤指數(shù)如中證500和中證1000具有較高的估值性價(jià)比。龍頭指數(shù)方面，受到部分消費(fèi)龍頭成分股的拖累，2021年消費(fèi)龍頭盈利增速測算值表現(xiàn)一般；2022年消費(fèi)龍頭、醫(yī)藥龍頭和科技龍頭盈利增速測算值依次提升，對應(yīng)的估值也得到進(jìn)一步消化，尤其是科技龍頭估值性價(jià)比較高。

一級行業(yè)方面，從2022年估值和盈利匹配度來看，PEG明顯高于1的行業(yè)并不多，主要集中在交通運(yùn)輸、醫(yī)藥、農(nóng)林牧漁、食品飲料等行業(yè)；絕大多數(shù)行業(yè)PEG圍繞在1附近甚至明顯小于1，說明這部分行業(yè)盈利和估值匹配度較高，PEG介于0.9和1.3之間的行業(yè)有房地產(chǎn)、通信、非銀行金融、機(jī)械、電力設(shè)備及新能源、有色金屬、建材、電力及公用事業(yè)、基礎(chǔ)化工、電子等，而傳媒、輕工制造、銀行、建筑、商貿(mào)零售、紡織服裝等行業(yè)PEG明顯小于1，具有較強(qiáng)的估值性價(jià)比。

本文作者：招商策略張夏，來源：張夏(ID:zhaoshangcelve)，原文標(biāo)題：《A股三季報(bào)前瞻：哪些領(lǐng)域或?qū)⒊A(yù)期？》

　　 原標(biāo)題：A股三季報(bào)前瞻：哪些領(lǐng)域或?qū)⒊A(yù)期？