申科股份日前宣布終止重組，使得堅(jiān)守“三方交易”等待監(jiān)管放行的上市公司陣營又少一員。

在公告中，申科股份將重組失敗歸因于標(biāo)的資產(chǎn)“擬開展新的資本運(yùn)作”，但從再融資及重組監(jiān)管環(huán)境變化來看，此類“三方交易”的重組通道已基本封閉。

“申科股份的案例揭示了另一類風(fēng)險(xiǎn)，即在監(jiān)管從嚴(yán)、重組周期拉長的境況下，時(shí)間成本及風(fēng)險(xiǎn)把控變得不可測，交易中的變數(shù)驟增�！庇型缎腥耸窟�對(duì)上證報(bào)記者表示，配套融資定價(jià)模式變化后，通過配套融資鞏固控股權(quán)的套路“效力大減”，發(fā)行股票收購資產(chǎn)的“三方交易”模式前途更加渺茫。

重組“二進(jìn)宮”未果

申科股份重組終止的消息有些突然。上周五，公司股票尚正常交易，但在周末即宣告終止。

據(jù)公告披露，2月16日，申科股份收到標(biāo)的資產(chǎn)紫博藍(lán)發(fā)來的《關(guān)于終止重大資產(chǎn)重組事項(xiàng)的告知函》，稱鑒于本次重組事項(xiàng)操作時(shí)間過長，國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)環(huán)境出現(xiàn)了較大變化，紫博藍(lán)擬開展新的資本運(yùn)作，因此決定終止與申科股份的重組事宜。

2月20日公告發(fā)布當(dāng)天，申科股份股價(jià)跌停。深交所當(dāng)日向公司發(fā)出關(guān)注函，要求其說明：與交易對(duì)方協(xié)商終止本次交易的具體決策過程；終止本次交易的具體原因、合理性和合規(guī)性，以及終止本次交易審議程序的合規(guī)性；對(duì)與重組相關(guān)的信息披露進(jìn)行全面自查，說明上市公司的信息披露是否合法合規(guī)，是否存在重大虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏，是否充分披露重組終止風(fēng)險(xiǎn)等。

回溯資料，申科股份與紫博藍(lán)自接洽以來已近一年。去年3月，申科股份披露重組預(yù)案，擬以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式，作價(jià)21億元收購紫博藍(lán)100%股份，并向華創(chuàng)易盛等五名對(duì)象發(fā)行股份募集配套資金不超過21億元。

備受關(guān)注的是，重組預(yù)案出爐前夕，華創(chuàng)易盛出資7.5億元受讓了申科股份13.76%的股權(quán)，成為第二大股東。重組完成后，參與配套融資的華創(chuàng)易盛將上位成為大股東。這種在交易過程中上市公司實(shí)施易主，再向無關(guān)聯(lián)的第三方收購資產(chǎn)的模式，被稱為“三方交易”。

然而，在重組新規(guī)之下，申科股份的重組方案在去年7月29日上會(huì)被否。監(jiān)管部門認(rèn)為，本次交易完成后上市公司實(shí)際控制人認(rèn)定依據(jù)披露不充分，標(biāo)的資產(chǎn)交易作價(jià)與其歷次股權(quán)轉(zhuǎn)讓定價(jià)差異合理性披露不充分。

但申科股份還是決定繼續(xù)推進(jìn)重組，并修訂重組方案，大幅縮減了配套融資規(guī)模，由華創(chuàng)易盛獨(dú)家參與認(rèn)購，且承諾將所持股票限售期延長至60個(gè)月。

一個(gè)微妙的細(xì)節(jié)是，就在申科股份此次宣告重組終止前，適逢再融資新規(guī)出臺(tái)�！皬脑偃谫Y新規(guī)看，申科股份的重組項(xiàng)目已處于審核階段，重組配套融資應(yīng)該不受影響�！庇型缎腥耸繉�(duì)記者表示，而從公告表述看，紫博藍(lán)可能考慮IPO或與其他上市公司合作，但監(jiān)管環(huán)境的變化，應(yīng)該也是重組擱淺的重要因素。

“三方交易”如履薄冰

在此之前，除申科股份外，南通鍛壓、方大化工、金剛玻璃的“三方交易”重組，皆因具有“類借殼”特征在首次上會(huì)時(shí)折戟，但仍無一例外選擇了繼續(xù)推進(jìn)。

例如，南通鍛壓去年1月發(fā)布重組預(yù)案，擬以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式，作價(jià)24.73億元購買億家晶視、北京維卓和上海廣潤各100%股權(quán)，并募集不超過13.54億元配套資金。幾天后，通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓股份，公司控股股東發(fā)生變更。

但該重組方案去年10月10日上會(huì)被否。之后，公司迅速調(diào)整了方案，剔除了標(biāo)的公司上海廣潤，并將配套融資金額下調(diào)至9.18億元。

又如方大化工去年6月停牌期間宣布易主，并在8月發(fā)布重組方案，擬以“股份+現(xiàn)金”方式，合計(jì)作價(jià)19.93億元收購長沙韶光、威科電子、成都創(chuàng)新達(dá)各100%股權(quán)，并配套融資不超過11.57億元。11月3日重組上會(huì)被否后，公司修訂了方案，將三個(gè)標(biāo)的公司的交易價(jià)格下調(diào)了3%，配套融資額相應(yīng)調(diào)減。

但從修訂方案看，更為重要的變化是，幾個(gè)方案均增添了維持上市公司控制權(quán)穩(wěn)定的措施，以求規(guī)避借殼。比如，南通鍛壓的新東家承諾，交易完成后五年內(nèi)不對(duì)外讓渡上市公司的控制權(quán)。目前，這些重組方案還未二次上會(huì)。

“這幾個(gè)重組方案都已處于審核階段，不會(huì)受再融資新規(guī)的影響。”投行人士表示，但今后，重組配套融資采用發(fā)行期首日為定價(jià)基準(zhǔn)日，且有規(guī)模限制后，“三方交易”未來的騰挪空間就更小了。

在不少大宗并購案例中，由于上市公司控股股東所持股權(quán)會(huì)被稀釋，其與一致行動(dòng)人往往會(huì)大比例參與配套融資來鞏固控股權(quán)，避免觸發(fā)易主這一借殼認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，同時(shí)也可以采用鎖價(jià)定增方式實(shí)施套利。在“三方交易”中，因收購的是第三方資產(chǎn)，原控股股東的股權(quán)會(huì)被大幅稀釋，配套融資的“加碼”作用尤其重要。

“在新規(guī)背景下，大股東對(duì)配套融資的認(rèn)購成本和認(rèn)購股數(shù)都將受到限制。結(jié)合整個(gè)監(jiān)管環(huán)境看，‘三方交易’模式的空間越來越小了�！蓖缎腥耸勘硎尽�

　　原標(biāo)題：申科股份重組急剎車 “三方交易”模式前途渺茫